A CVM autorizou no mês passado a criação de sistemas especiais de negociação para os ‘block trades’ – os grandes lotes de ações que um vendedor ou comprador querem negociar de uma só vez.
A medida – parte de uma reforma nas regras que tratam do ambiente de negociação de ativos no Brasil – abre uma porta, ainda que estreita, para viabilizar a concorrência com a B3.
Na prática, com as novas normas os block trades poderão ser negociados tanto no ambiente de bolsa quanto no de balcão organizado – permitindo que um novo player ofereça esse tipo de serviço.
(A B3 disse que também já está criando um sistema próprio para essas operações, e a SL Tools já pediu à CVM autorização para entrar neste mercado.)
Esse sistema já existe em outros países e, no entender da CVM, aumenta a eficiência do mercado.
“Ele retira do mercado tradicional a pressão compradora ou vendedora gerada por um block trade, que leva a uma volatilidade pontual e indesejada para a ação e pode causar prejuízos ao ofertante,” disse Francisco Santos, superintendente da CVM no dia da publicação da nova norma (13 de junho).
Para evitar essa volatilidade, a prática comum no mercado hoje é dividir esse ‘grande lote’ em várias operações menores. “Mas isso não é ideal, traz risco de perda do controle de informação e práticas abusivas, como o front running,” disse Francisco.
Como parte das novas regras, a CVM disse que publicará anualmente, sempre no mês de janeiro, a lista das ações passíveis de negociação via block trade nos sistemas especiais, bem como os lotes mínimos.
Ao publicar a nova resolução, a CVM enviou aos participantes da audiência pública que discutiu as novas regras sua proposta para o cálculo dos lotes mínimos a partir de critérios de liquidez, nos moldes do que acontece em países europeus.
Conforme o documento, ao qual o Brazil Journal teve acesso, a autarquia disse que as ações elegíveis ao block trade deverão ter sido negociadas em pelo menos 50 pregões no ano anterior. Além disso, ela apresenta uma tabela com os tamanhos mínimos dos lotes definidos a partir do volume diário negociado no papel:
Quando o assunto é block trade fora do ambiente de Bolsa, a grande questão é definir o tamanho do lote. Se a CVM subir muito a barra do tamanho mínimo, as coisas vão permanecer como são. Se, ao contrário, baixar muito a barra, o risco é esvaziar o mercado regular, onde se dá a formação de preços dos papéis.
Os blocos fora da Bolsa precisam ter como referência o preço formado no mercado regular e não podem prejudicar essa formação de preços.
Nos cálculos da CVM, nos tamanhos de lotes propostos pela autarquia, cerca de 11% do volume negociado hoje no mercado poderia passar a ser negociado fora do pregão regular, fontes a par dos cálculos disseram ao Brazil Journal.
A B3 questiona essa conta.
Para a Bolsa, a CVM não considerou em seu cálculo que os investidores hoje fatiam os grandes lotes. Se isso for levado em consideração, segundo a Bolsa, o percentual de 11% sobe para 20%. Para a Bolsa, os lotes mínimos deveriam ser maiores do que os sugeridos pela CVM.
A B3 fez ainda uma série de simulações retirando da conta quem não faz block trade – como pessoas físicas e day traders – considerando só os negócios direcionais, e retirando o investidor estrangeiro. Com isso, a Bolsa chega a um impacto de até 33% do volume, dependendo da simulação.
Os cálculos da B3 impressionaram as assets, que estão preocupadas com o impacto do block trade na formação de preços do mercado.
“O tema é muito novo, tem gente falando que o limite da CVM está muito baixo, outros muito alto. O fato é que ninguém sabe,” disse uma fonte. “Mas a CVM pelo menos abriu a discussão com o mercado antes de impor os tamanhos. E está dizendo que eles serão revistos todo ano. Então será possível corrigir eventuais distorções.”
A CVM recebeu comentários sobre a proposta até 15 de julho; espera-se que até o fim do ano a autarquia fixe os lotes mínimos.
Esse tema foi o único da reforma que afetou diretamente o ambiente de negócios para a Bolsa hoje, já que há a possibilidade de o block trade ocorrer no balcão.
“Cabe à B3 ser eficiente para impedir que os lotes saiam de lá. Só afetará a B3 se ela cobrar algo que não justifique,” disse outra fonte.
A reforma trouxe outras mudanças, mas no geral foi considerada tímida pelo mercado pelos temas que deixou de fora – e que podem atrasar, de fato, uma eventual concorrência à B3.
A CVM continua proibindo que os chamados intermediários – as corretoras – tenham mais de 10% de participação em uma bolsa. Isso inibe, por exemplo, que grandes corretoras como XP e BTG – que teriam fôlego para criar uma nova bolsa – se lancem nesse mercado.
E o regulador também manteve a proibição à internalização de ordens, uma prática no mercado internacional em que corretoras ou grupos de corretoras fecham ordens de compra e venda entre seus clientes sem passar pela bolsa.
Tanto a internalização de ordens quanto o veto a corretoras deterem mais de 10% de uma Bolsa são temas polêmicos, porque podem interferir na transparência da formação de preços. Se por um lado estas iniciativas podem levar à queda de custos de transação, por outro, podem ocasionar perdas nos spreads pela falta de transparência.
Apesar da polêmica, houve muitas manifestações do mercado na audiência pública e, por conta disso, havia a expectativa de que a CVM já se manifestasse sobre o assunto – a autarquia disse apenas que fará estudos adicionais e não definiu um cronograma para isso.
Em dezembro passado, ao divulgar a agenda regulatória para 2022, a autarquia disse que faria um estudo mais abrangente sobre a internalização, justamente por entender que o tema precisa ser objeto de reflexão.
