Um downgrade da Goldman Sachs derrubou a ação da Eztec mais de 4% no pregão de hoje, mas a tese do relatório recebeu pushback do mercado.
Resumidamente, a Goldman acha que o futuro será muito diferente do passado na Eztec.
O analista Jorel Guilloty projeta que, no futuro, a Eztec continuará com um ROE muito abaixo do custo de capital – o que tem sido verdade nos últimos 2 anos – e que sua margem bruta continuará mais de um desvio-padrão abaixo da média histórica.
“O ROE da Eztec é o mais baixo de todas as empresas que cobrimos e… devem permanecer ao redor de 4% no futuro próximo, um declínio material em relação ao pico recente de 10% em 2020 e bem abaixo dos níveis pré-covid de 15% (numa base recorrente).”
Dada essa visão, a Goldman acredita que o consenso de mercado – de um ROE de 9% em 2024 – está muito alto, e espera que a ação caia quando a companhia não entregar.
O analista projeta ainda que a incorporadora continuará com um baixo giro de estoques e ativos, assim como a baixa alavancagem que sempre foi a marca da empresa.
Um gestor comprado no papel nota, no entanto, que a estratégia de baixo giro de ativos da Eztec sempre foi compensada por suas altas margens.
“Assumir que apenas um lado dessa equação mudou estruturalmente significaria uma destruição de valor de forma recorrente, mas estamos falando de uma empresa controlada e gerida por famílias que têm o grosso de seu capital aplicado na empresa, sem grandes conflitos de interesses e com vasta experiência,” disse este investidor. “Prefiro acreditar na racionalidade e na capacidade da família que fez fortuna no setor do que colocar no modelo a perpetuação de uma fase difícil.”
Para este gestor, a performance recente da empresa — com margens brutas menores – tem a ver com “uma execução abaixo do histórico, em parte pelo momento de sucessão, mas isso vai se ajustar. Ontem fez dois anos que o fundador e então chairman da companhia, Ernesto Zarzur, morreu aos 87 anos.
Logicamente, “se este for o caso, estamos falando apenas de um horizonte difícil, e não uma empresa estruturalmente destruidora de valor.”
Além de melhorar sua execução, o maior desafio da Eztec hoje é finalizar a construção da Esther Towers – o complexo de duas torres comerciais triple-A que a empresa está erguendo no Parque da Cidade – alugar as lajes e em seguida vender o empreendimento.
“A Esther Towers precisa ser olhada de forma separada do restante da incorporadora,” diz o gestor que tem o papel. “É um projeto que, ao contrário dos residenciais, tende a ser 100% vendido de uma vez após o término da obra, ou seja, por definição é algo que compõe o book, mas gera pouca ou nenhuma receita até a venda do ativo. Por mais gerador de valor que seja o projeto, é lógico que isso pesa no ROE de curto prazo.”
A Goldman diz que seu call de venda tem um risco: uma monetização da Esther Towers ou do landbank mais rápida do que o esperado pode melhorar o giro e aumentar o ROE.
A ação negocia hoje a 0,8x o book e 10x o lucro estimados para 2024. A companhia vale R$ 3,9 bilhões na Bolsa.
