A Kapitalo Investimentos, cujos fundos multimercado e de ações têm cerca de R$ 25 bilhões em ativos, se debruçou sobre uma das questões que mais atormentam os gestores profissionais: por que alguns fundos começam a performar pior depois de crescer muito?
A gestora lembra que um estudo de 2004 – o modelo de Berk and Green – mostra que as gestoras tendem a crescer rapidamente por conta de seus resultados, na medida em que os altos retornos recentes atraem mais investidores.
Mas segundo esse modelo, o AUM maior acaba diminuindo a performance ao longo do tempo, o que causa saques lá na frente. Em outras palavras, o fluxo de entrada e saída de clientes regularia o retorno dos fundos em direção à mediocridade.
“Quando o fundo é bom, capta muito, perde capacity e piora. Quando é ruim, aumenta a flexibilidade, normalmente trocando de gestão, e melhora,” diz a carta assinada por Carlos Woelz, o fundador da Kapitalo.
Para ele, no entanto, existe outro motivo para os fundos renderem menos depois de captar muito: a própria vontade do gestor.
“O receio de perder as suas receitas, depois de ter construído um negócio rentável, devido a uma má performance no curto prazo, leva o gestor a diminuir muito o tamanho médio das exposições,” diz a carta. “Mas isso também significa diminuir o compromisso de ganho para o cliente. É o mesmo que perder por W.O.”
Por conta disso, o gestor acha fundamental manter os fundos sempre com as mesmas características de risco e exposição aos mercados.
“É natural que um gestor varie as posições conforme suas convicções e as oportunidades, mas entendemos que desvios persistentes devem ser corrigidos.”
Para ele, a velocidade adequada de crescimento “é aquela em que se consegue verificar os impactos do crescimento na qualidade da gestão.”
Carlos também nota que as conclusões do modelo de Berk and Green nem sempre são verdadeiras para os fundos multimercado.
“Em hedge funds de mandato específico, a performance cai quando, numa estratégia limitada, o gestor coloca mais recursos. No caso de fundos de multiestratégia, os resultados são melhores, ou seja, não há uma queda clara de rentabilidade com aumento de recursos sob gestão,” diz a carta.
“Muitos conseguem manter ou até aumentar seus resultados à medida que crescem; outros caem. Isso mostra a importância de se tomar boas decisões no momento do crescimento.”
A Kapitalo também entrou no velho debate sobre gestão ativa vs. passiva.
A carta diz que faz parte do papel do gestor ganhar além do retorno que uma carteira passiva oferece – mas que “não é fácil encontrar esforço suficiente no mercado para fazer com que isso aconteça na prática.”
A Kapitalo relembra o estudo de 1992 do economista Eugene Fama, que analisou o risco-retorno de gestoras de ações em comparação com a média do mercado no longo prazo e concluiu que a gestão ativa não gera retornos acima do mercado de forma consistente.
Colocando de uma forma mais simples, “os ‘heróis do mercado’ seriam consequência de movimentos tão aleatórios quanto dados sendo lançados sobre uma mesa.”
Naturalmente, o fundador da Kapitalo discorda dessa conclusão. “Ou eu não dedicaria minha vida à gestão ativa,” escreveu ele. “De fato, a rentabilidade de curto prazo é muito influenciada pelo acaso. Mas os estudos acadêmicos sobre hedge funds mostram que, na média, o retorno depois dos custos é bom, e os retornos brutos são excelentes.”
Para ele, a gestão ativa gera retorno principalmente quando o fundo é bem desenhado — com um custo proporcional à capacidade de geração de resultado para o cliente.
“No curto prazo, fundos ou áreas podem gerar resultados excelentes ou ruins por competência, sorte e/ou quantidade de oportunidades disponíveis,” diz a carta. Por conta disso, “eliminar processos de investimentos vencedores em função de resultados negativos de curto prazo pode destruir a vantagem competitiva da gestora.”
