No resultado do quarto trimestre do Nubank, o indicador que mais chamou a atenção do mercado foi o ROE da operação brasileira.
O banco digital de David Vélez entregou um ROE de impressionantes 40%, o dobro do retorno sobre o patrimônio líquido dos bancões brasileiros, que já é considerado um dos maiores do mundo.
Para o Santander, no entanto, esse número está cheio de pegadinhas — e o ROE normalizado do Nubank no Brasil seria muito menor, da ordem de 11%.
Para o analista Henrique Navarro, há três fatores que impactam positivamente o retorno reportado pelo Nubank — e que precisam ser ajustados para um entendimento mais real do negócio.
O primeiro são as provisões para inadimplência, que vieram baixas para o nível de risco do portfólio de crédito do banco (basicamente, créditos sem nenhuma garantia). No quarto tri, as provisões do Nubank representavam 12% da carteira total de crédito. Para o Santander, esse número teria que ter ficado em 13% e caminhando para subir para entre 15% a 20%.
O segundo é o capital alocado na operação brasileira, que também é baixo para a relevância do Brasil no negócio. Segundo o Santander, o Nubank só aloca um terço de seu capital na operação brasileira, ainda que ela represente 90% das receitas.
“Isso não faz o menor sentido,” escreveu Navarro. “Acreditamos que seria justo que a operação brasileira representasse pelo menos 80% do capital alocado (ou cerca de US$ 4 bilhões).”
Naturalmente, o denominador menor contribuiu para aumentar o ROE da operação brasileira.
Por fim, as despesas também podem estar sendo ‘bookadas’ de forma mais tímida na operação brasileira, ainda que o Santander não tenha visibilidade sobre isso dado que o Nubank não dá o breakdown das despesas por região.
Guilherme Lago, o CFO do Nubank, disse ao Brazil Journal que a análise do Santander não leva em consideração dois pontos fundamentais.
O primeiro é que não faria sentido colocar mais capital na operação brasileira porque ela já está operando com um índice de Basileia de 10,5%, em linha com a média do mercado, que gira em torno de 11% a 13%.
“Se colocássemos US$ 2,5 bi a mais, como ele fez no relatório, isso levaria nosso índice Basileia para mais de 35%,” disse o CFO.
Além disso, diz ele, ao colocar o capital adicional na operação brasileira, o analista esqueceu de considerar as receitas financeiras que esse capital alocado em títulos públicos traria para a operação. “Ele inflou nosso patrimônio, mas assumiu que esse dinheiro ficaria parado.”
Para o Santander, outro fator que deve prejudicar o ROE do Nubank nos próximos trimestre é o teto na taxa de interchange para cartões pré-pagos, que foi definido em setembro e que começa a valer agora em abril.
O Santander estima que o teto vai afetar negativamente a receita do Nubank em – 3%. No quarto tri, isso teria gerado um impacto negativo de US$ 42 milhões no top line.
Ajustando todos esses fatores, o ROE do Nubank no quarto tri teria sido 11% — em vez dos 40% reportados.
Mas há um outro aspecto que pode prejudicar mais ainda o retorno do banco: as discussões para se impor um teto no juros do crédito rotativo do cartão de crédito. Hoje, o juro do rotativo cobrado pelo Nubank é de 12,5%. Considerando um teto de 8%, o impacto para a receita do banco seria de cerca de 17%.
“Se adicionamos esse risco em cima dos outros fatores que já analisamos, veríamos o ROE de 40% divulgado pelo Nubank no quarto trimestre despencar para apenas 1%.”
