Apesar de acreditarem que faz todo sentido a Omega Geração incorporar a Omega D, sua empresa-irmã de desenvolvimento de projetos, os acionistas minoritários da Geração não estão muito ‘eletrizados’ com o valuation da operação.
As duas empresas têm os mesmos controladores: a gestora Tarpon e um grupo de fundadores e executivos.
Desde que a proposta foi anunciada, no fim de semana passado, a ação da Omega G acumula queda de 6,5%, enquanto o Ibovespa perde 2%.
Pela proposta, a Omega G está sendo avaliada a R$ 40 por ação, um prêmio de 18% em relação à cotação do pregão anterior ao anúncio da incorporação. (O preço de tela nesta quinta-feira é ao redor de R$ 31,60.)
O problema, segundo acionistas, não está no valuation da Geração, mas no da Omega D, que estaria superavaliada.
O laudo de avaliação diz que a D vale R$ 2,297 bilhões, com 85% desse total atribuído a um pipeline de projetos que somam 2,1 GW.
A primeira questão levantada pelos minoritários é que somente 34% desse total — ou 717 MW — têm contratos de compra e venda de energia assinados, os chamados PPAs. Só estes projetos — conhecidos como late-stage por já terem comprador para a energia — é que têm um valuation pacificado.
Isso equivale a dizer que, se concordarem com a operação, os investidores estariam pagando adiantado pelo portfólio não contratado de 1,42 GW.
“Considerando que os investidores em geral não gostam de pagar antecipadamente por capacidade não contratada, o valuation de Omega D pode parecer esticado,” dizem os analistas do BTG.
Esta manhã, o Itaú BBA, que inicialmente havia calculado o NPV dos projetos em R$ 1,9 bilhão, ou R$ 74 milhões abaixo do divulgado pela empresa, divulgou um novo relatório reduzindo seu valuation para o pipeline late-stage em R$ 222 milhões.
Os analistas explicam que os cálculos divulgados pela companhia assumem um preço spot elevado para 2023, e que os projetos têm 15% de volume ainda não contratados.
Os 1,42 GW em projetos restantes estão sendo avaliados pela empresa como mid-stage, com a justificativa de que já há conversas para PPAs. A empresa atribuiu um custo de capital maior ao calcular o valor desses projetos, mas, sem PPAs assinados, o mercado acha difícil fazer qualquer tipo de conta.
A Omega D tem ainda 3,5 GW em projetos que chama de early-stage, que seriam praticamente ideias, aos quais atribuiu valor zero na incorporação — embora eles tenham uma ‘estimativa de valor’ de R$ 450 milhões.
“Não está claro como a empresa está fazendo essa diferenciação entre mid e early stages e atribuindo valor a eles, por isso os questionamentos dos acionistas. Só é possível atribuir valor a projeto com PPA assinado e ainda assim, a conta parece esticada,” diz um gestor.
Completa o valuation uma participação de 49% que Omega D tem na comercializadora OMC, avaliada em R$ 324 milhões — um valor que investidores também querem discutir.
“A avaliação implícita do pipeline da Omega D está acima do que as empresas em geral pagam por pipelines greenfield,”escreveram os analistas do Itaú. “Acreditamos que os investidores vão pedir mudanças no valuation para aprovar o deal.”
Alguns dos minoritários descontentes estão solicitando reuniões com a Omega G para rediscutir o valuation; outros ainda não decidiram o que fazer. Mas ninguém está falando em briga, até porque, se a empresa não abrir espaço para uma rediscussão dos valuations, os minoritários podem tranquilamente vetar a operação.
A assembleia para tratar do assunto será dia 28 de outubro e os controladores não votarão.
Ao final da operação, os controladores terão 53% da nova empresa, a Omega Energia — que deverá alcançar mais de 4,5 GW de capacidade instalada e receita de R$ 3,5 bilhões em 2024.
A Omega Geração separou seu negócio de desenvolvimento para conseguir fazer seu IPO em 2017. Naquela época, o mercado estava avesso a empresas greenfield, mas agora os minoritários acreditam que a união das operações faz todo o sentido.
A Omega D já desenvolveu com sucesso diversos ativos de energia renovável que transferiu para a Omega G, com retornos atrativos aos acionistas — mas os minoritários perceberam que a maior parte desses retornos ficou na Omega D.
