Fabiano Rios aposta na queda estrutural dos juros no Brasil há quase três anos.

A posição rendeu retornos expressivos para a Absolute, que hoje tem R$ 16 bi sob gestão e foi uma das primeiras a antecipar um forte processo desinflacionário, livrando-se de um jeito de pensar cujo default era prever uma alta dos juros.

O Absolute Vertex, o multimercado que é o carro-chefe da casa, rendeu 174% do CDI no ano passado depois de ganhar 202% do CDI no ano anterior, no que havia sido um dos melhores retornos da indústria. 

A Absolute mudou de patamar em 2018, graças principalmente a dois acertos cirúrgicos. 

Em março daquele ano, quando o mercado dava como certo que o Copom não reduziria a Selic na reunião de maio, a gestora foi na contramão, antecipando um movimento que lhe rendeu ganhos expressivos com o fechamento da curva.  Na greve dos caminhoneiros, foi de novo contra a corrente e acertou que o BC manteria os juros. 

No ano passado, o Vertex ganhou dinheiro com posições aplicadas em juros pré-fixados e na renda variável, onde Fabiano fez boa parte de sua carreira. 

Passou nove anos na área de ações do Banco Santander, trabalhou na mesa proprietária de Bolsa da Merrill Lynch e quatro anos na Claritas.

A Absolute também tem um fundo long biased — que associa a expertise top-down de Fabiano à análise micro de Christian Faricelli, ex-Canvas, Capitânia e Pátria, e Tiago Ring, egresso da Kapitalo — e dois fundos de arbitragem que buscam ganhos assimétricos em papeis envolvidos de fusões e aquisições.

O Brazil Journal conversou com Fabiano, Christian e o CEO da Absolute, Tiago Sant’Anna. 

Vocês foram dos primeiros a acreditar num ciclo mais longo de corte na taxa de juros. O que vocês viram? 

Tem coisas em que a gente tem mais convicção já faz tempo. Estamos convictos de que daqui a dois anos a inflação estará muito baixa. As pessoas demoraram muito tempo para entender que houve uma mudança estrutural do fator inflacionário dentro da economia brasileira. E a gente saiu de uma depressão muito forte, então o hiato do produto é muito grande. Toda vez que o mercado precificava alta de juros, a gente teve a tranquilidade de ir lá e peitar aquilo.  Só agora os juros estão começando a ficar de acordo.

Até onde a Selic pode ir?

Em teoria, até zero. 

Como assim? 

A gente está tentando entender qual vai ser o desfecho desse processo desinflacionário. Imagina o cenário em que se tem os núcleos de inflação rodando entre 2,5% e 3% e você tem um choque deflacionário. Teríamos inflação para um ano aí na frente projetando 1,5%, 2%. O BC tem que ficar estimulativo — mais estimulativo ainda — ou a gente abandonou o sistema de metas, o que não acho que seja o caso. O BC vai perseguir a meta. Se o juro já estiver a 4%, 3,75% neste momento, para quanto vai? 

Eu acredito que a política monetária vai trazer crescimento e esse crescimento vai gerar uma pressão via demanda, e a inflação vai se normalizar. Agora, qual é esse nível? E qual o cenário que a gente vai ter que enfrentar pela frente? A gente não sabe… 

Estamos acostumados com inflação para cima ser um problema. Mas agora o fenômeno mundial é outro: o Fed está tentando gerar inflação, o BCE está tentando gerar inflação… Eu falei de zero aqui e a gente riu. Se a gente falasse há 10, 15 anos atrás de zero lá fora e 4% aqui eu ia dar risada de mim mesmo. Mas agora a verdade é que a gente não sabe: o BC não sabe e está fazendo o que deve fazer, que é cortar os juros. 

Em que momento vocês viram um ponto de inflexão nessa trajetória de inflação? 

Foi de 2016 para 2017, quando a inflação de serviços continuava rodando a 6%, 7,5%. Tinha essa espécie de dogma de que inflação de serviços — que é o que aperta quando o País está aquecido — girava em torno de 7%. Começou a cair de 2016 para 2017 e o mercado sempre achava que ia voltar para 7%. Não voltou. O fato é que muita coisa estrutural mudou. A gente não pode pensar com a cabeça lá de trás.

Qual o cenário base de vocês para juros no curto e médio prazo? 

No curto prazo os juros reais devem ficar em torno de zero, com uma Selic próxima de 4%. No médio prazo, se observarmos a retomada da atividade que esperamos, os juros reais devem se elevar gradualmente para 1 a 2%.

Dentro dessa tese de queda dos juros, como vocês navegam a política? O risco político morreu? 

Acho que os ruídos, em geral, são oportunidades. O estrutural é mais importante que o político. Outro dia um cliente veio aqui e perguntou: vocês têm ido muito para Brasília? A resposta é não — e isso é uma coisa maravilhosa. O foco mudou. Não que a política tenha deixado de ser importante, mas aquela loucura de toda semana ter alguém por lá morreu. Agora a gente está olhando para fundamento. 

Mas nesse zeitgeist de mudança e cobrança — vide o que aconteceu na Bolívia e no Chile — se a população não sentir uma melhora mais efetiva, a agenda reformista não pode enfrentar resistência? 

No meu cenário básico, o país acelera crescimento, não é nada maravilhoso, mas todos os efeitos das políticas corretas começam a aparecer, o que gera crescimento, emprego, renda… O governo é bagunçado, mas o que fortalece essa ideia na minha visão é que o Congresso é alinhado e já aprovou reformas importantes. 

Agora, se a economia não crescer, se a vida piorar, a gente vai ter um problema grande. Não é meu cenário base, mas é por isso que a gente se preocupa com hedge. O dólar entra justamente para proteger nesse cenário. E apesar de achar que a inflação é baixa, as inflações implícitas longas não estão precificando nenhum desses riscos que você está colocando. 

E quando o mercado não precifica nenhum risco e esse risco claramente existe, é quando aparecem posições assimétricas. Nem acho que vou ganhar dinheiro com essa posição, mas ela vai proteger tanto que faz sentido para o meu portfólio. 

E o que você acha que vai acontecer com o câmbio? 

É onde a gente tem menor convicção, por isso acaba usando ele de hedge. A gente acha que o câmbio vai ser direcionado mais pelo dólar lá fora — contra o euro, o renmimbi — do que por fatores locais. Se eu estou querendo pegar fatores locais, ele é um bom hedge. 

E a Bolsa? 

É outra posição estrutural nossa. A Bolsa é para ficar comprado. Estamos falando de vários fatores que apontam na mesma direção. A gente vai ficar um pouco mais comprado, pouco menos comprado, mas acho que é uma coisa estrutural. O hiato do produto é muito grande, e temos empresas que se consolidaram e saíram melhores de momentos difíceis. Quando tivermos um momento de maior crescimento econômico, elas vão conseguir colocar margem e crescer o lucro de maneira significativa. E com os juros mais baixos, o custo de captação é mais baixo…. Tudo aponta na mesma direção. 

O fundo long-biased rendeu 66% em 2019, mais que o dobro do IBOV. Qual as principais posições?

A gente tem uma exposição pequena em consumo, em C&A e Guararapes, por exemplo. Mas as maiores posições da carteira são regulados, como utilities e Rumo. A tese geral é que as utilities estão longe de precificar o fechamento das NTN-Bs — e ainda tem algum crescimento. 

Entre as utilities qual é a favorita? 

Neoenergia. Dentre as privadas, ela é a mais atrativa. É uma empresa bem gerida, mas precificada como se fosse mal gerida. Por anos, ela teve uma performance pior que o benchmark, mas houve mudanças importantes lá. A Iberdrola virou a controladora, veio uma revisão tarifária com números bons. No IPO [em junho de 2019] havia uma dúvida se a empresa era de fato bem gerida ou se estava bem gerida apenas para o IPO… Já houve dois trimestres que mostraram redução de custos e melhora em relação aos benchmarks regulatórios. 

Outro ponto é que ela foi muito agressiva nos leilões de transmissão no passado. Mas dado o fechamento da curva de juros, os rendimentos acabaram valendo a pena. Nos próximos quatro anos, ela está investindo em ativos que, dado o cenário atual, são bons. A distribuição, que hoje é 90% do business, vai continuar performando, enquanto a transmissão garante o crescimento. 

E na Rumo, qual a tese?

Dado o cenário de juros baixos, empresas que alocam capital com um retorno bom tem um valor enorme. E tem poucas empresas que conseguem fazer isso. A Rumo se encaixa aí. No caso de utilities, quando vai ter um leilão de transmissão, é um processo competitivo em que todo mundo vai bidar e os retornos são mais espremidos. A Rumo não. Ela está investindo dentro da concessão dela, então investe muito dinheiro sem ter competição. Além disso, depende do agronegócio no Brasil, o que é muito bom, e de um modelo regulatório que tem melhorado e tende a melhorar daqui para a frente.