Os acionistas da Enauta detestaram a relação de troca que a própria companhia sugeriu em sua proposta de fusão com a 3R.
Como resultado, a ação da Enauta cai 9% hoje, com um volume projetado de R$ 230 milhões, 5 vezes a média dos últimos 100 dias. Já a ação da 3R sobe 2% com a notícia – dado que a proposta embutia um prêmio de 12% sobre o fechamento de ontem, o que coloca um piso para o papel.
A Enauta propôs que os acionistas da 3R fiquem com 53% da empresa combinada, e os da Enauta, com 47%. Se a proposta considerasse o valor de mercado das duas empresas no fechamento de ontem, a relação de troca seria de 50,7% para a 3R e 49,3% para a Enauta.
O chairman da Enauta, Mateus Tessler, disse ao Brazil Journal que a relação de troca foi construída para buscar “uma transação que fosse aceitável para os dois lados.”
“O papel da Enauta estava melhor precificado e menos defasado que o da 3R,” disse Mateus. “Não é que estamos dando um desconto sobre o preço da Enauta, é que estamos vendo valor na 3R onde o mercado não estava vendo, que é principalmente nos ativos offshore e na infraestrutura, que estavam muito mal precificados.”
Os ativos offshore da 3R incluem o campo de Papa-Terra e Peroá, que têm sinergia com os ativos offshore da Enauta. A 3R também tem uma refinaria e uma infraestrutura de midstream que hoje estão subutilizadas.
Mateus, que também é sócio da Jive, a segunda maior acionista da Enauta, disse ainda que a 3R tem muito mais reservas certificadas que a Enauta: 500 milhões de barris de reservas 2P, contra apenas 180 milhões da Enauta. A fusão com a 3R, portanto, traria mais perenidade para a Enauta.
“Por outro lado, a Enauta traz mais valor presente, porque o maior potencial de geração de EBITDA no ano que vem está do nosso lado. Se fosse olhar só as reservas, a relação de troca teria que ser ainda melhor para o lado da 3R, mas a Enauta traz mais valor presente, então a média desses dois fatores levou a essa relação.”
Para o chairman, ainda que momentaneamente a transação tenha machucado o papel, com alguns analistas criticando a relação de troca, “no médio/longo prazo ela vai gerar muito valor para a companhia.”
Além das sinergias diretas, de integração dos ativos, que a Enauta calculou em mais de US$ 1,5 bilhão, Mateus disse que ainda há “sinergias indiretas substanciais” que a companhia está tentando quantificar.
Essas sinergias indiretas têm a ver essencialmente com a reprecificação do risco de crédito da nova empresa. Enquanto a Prio consegue captar hoje em dólar a uma taxa de 5%, a 3R capta ao redor de 10% e a Enauta, a 8%.
“Se a nova empresa combinada conseguir captar a 6%, essa economia de taxa sobre uma dívida de US$ 2 bi traria uma geração de caixa muito grande ao longo dos anos. O potencial só disso daria mais quase US$ 1,5 bi de sinergias.”
A transação também criaria uma empresa capaz de absorver outras companhias do setor, inclusive a PetroRecôncavo — que estava em negociações para uma fusão com a 3R e foi atropelada pela proposta.
“Esse é um deal de escala, de custo de capital e de capacidade de alocação de capital para ter reservas de mercado, com grandes fornecedores interessados em ter grandes contratos com a companhia. Então quanto maior você é, melhor. O game não é ter poder, o game é ser associativo para trazer mais valor dentro de casa,” disse Mateus.
“Depois dessa transação, um player como a PetroRecôncavo imediatamente vira um target para essa nova empresa.”
Outro benefício da transação será aumentar drasticamente a liquidez do papel, o que vai abrir espaço para o Bradesco e o Santander — que se tornaram acionistas da Enauta convertendo dívidas em ações — saírem da posição sem machucar o papel.
“Isso tira um overhang do papel, porque esses bancos naturalmente sairiam em algum momento, e agora eles têm uma porta de saída tranquila,” disse o chairman. “O volume médio diário deste papel combinado deve ficar entre os top 15 da Bolsa.”
A Enauta deve fazer um call com o mercado amanhã para explicar o racional da transação.
