As ações dos shoppings voltaram a ser negociadas nos níveis (atrozes) da pandemia, e chegaram a múltiplos ainda mais descontados do que na recessão do Governo Dilma (essa que o Governo Lula parece querer repetir).
Para o Santander, o setor vive um “cabo de guerra” entre juros e inflação, com os investidores ignorando os fundamentos apesar da resiliência do negócio.
Historicamente, os shoppings tendem não só a bater o Ibovespa em períodos de inflação e juros altos, como também nos primeiros seis meses de um ciclo de contração monetária, de acordo com os analistas do banco.
Por isso, o Santander mantém uma visão construtiva para o setor no próximo ano, e reitera seu “outperform” para Multiplan, Iguatemi e Allos.
A favorita do banco é a Multiplan por seu portfólio de shoppings dominantes, grande exposição às classes A e B, e resultado sólido apesar da alavancagem mais alta a partir da recompra de ações da Ontario Teachers.
Além disso, o Santander vê um aumento do fluxo de caixa das operações ajustado (AFFO) e do dividendo, caso a Multiplan continue a vender participações minoritárias e o landbank ao redor de seus shoppings.
Sobre o Iguatemi, ainda que acreditem que o papel possa ‘underperformar’ até o closing da transação com a Brookfield, os analistas mantêm uma visão construtiva pois julgam exagerada a preocupação do mercado com a aquisição do Pátio Higienópolis e Paulista.
O banco vê a Allos negociando em linha com o Iguatemi, mas com o dividend yield mais atrativo do mercado. Ainda assim, o Santander diz que a Allos pode se sair pior que Multiplan e Iguatemi em momentos de crise.
“Nossa opinião é que a carteira atual da Allos pode ser mais resiliente que a da Aliansce na última recessão, tendo em conta os desinvestimentos realizados pela empresa nos últimos dois anos e a fusão com a BRMalls,” escreveram.
Os analistas notam ainda que, apesar de investidores dizerem que a falta de interesse no setor é causada pela força do ecommerce, o mercado global não é tão ignorado quanto o brasileiro, o que mostra que a fraqueza do segmento no País tem a ver com a falta de fluxo para a Bolsa e a abertura da curva de juros.
Um exemplo disso: apesar do AFFO por ação da Simon Properties – a maior operadora dos EUA – e da Unibail-Westfield – a maior europeia – ainda estarem abaixo dos valores de 2019, ambos os papéis estão outperformando seus mercados em 11% e 25%, respectivamente.
Já no Brasil, onde os shoppings aumentaram seu AFFO por ação em 80% desde 2019, o setor performa abaixo da Bolsa desde o fim da pandemia.
Segundo o Santander, os investidores até concordam com a visão do banco sobre a resiliência do setor, mas preferem ser conservadores pela incerteza com o patamar final da Selic. No dia 27 de novembro, por exemplo, quando o Governo anunciou o (desidratado) pacote fiscal, as ações dos shoppings caíram 13% – mais que setores comparáveis, como o de empresas elétricas e telecomunicações.
Ao mesmo tempo, os analistas notam que a desvalorização do Real também pode beneficiar o setor no curto prazo, já que o impacto de uma moeda mais fraca tende a mexer com o Índice Geral de Preços (IGP), ao qual os contratos da maioria das empresas de shopping estão indexados.
Após um período sem reajustes de aluguéis em 2024, o banco projeta que as empresas voltem a ter um efeito positivo da inflação em função da aceleração do IGP.
Entre janeiro de 2010 e setembro de 2024, o Santander encontrou três momentos em que a Selic e o IGP-M estavam acima da média histórica, assim como no momento atual, e as operadoras de shoppings outperformaram o mercado em 11,1% nesses períodos.
A Multiplan foi a que se saiu melhor que a Bolsa em todos esses momentos.
Para Fanny Oreng, a head de real estate do Santander, o mercado está ignorando os fundamentos do setor por focar muito mais no macro do que nas teses das companhias.
Além disso, ela argumenta que os investidores estão mais voltados para a TIR das companhias, implícita nas ações, do que para os múltiplos historicamente observados em real estate, como o cap rate e o ‘price to FFO’.
“O mercado compara muito o setor com empresas de utilities e telecom, que têm teses completamente diferentes,” Fanny disse ao Brazil Journal. “O que a gente quer mostrar é que o setor tem sim seu espaço no contexto de investimento global, e que não podemos esquecer que essas empresas são muito mais que um proxy de juros.”
