Em tempos de resgates nos fundos e saídas de recursos do Brasil, a Squadra está chamando atenção para a atuação de companhias como compradoras de suas próprias ações. Como os papéis são posteriormente cancelados, isso aumenta a participação econômica dos acionistas remanescentes.
“Felizmente, empresas em que investimos têm se beneficiado desse ambiente para executar alocações de capital importantes e que geram incrementos significativos no valor intrínseco que enxergamos para suas ações,” disse a gestora de Guilherme Aché numa carta a investidores que acaba de ser publicada.
A Squadra, que administra R$ 18 bilhões de clientes, citou dois exemplos de empresas ativas em recompras: Stone e Multiplan.
A gestora diz que, superados os problemas do biênio 2021-22, a Stone passou a apresentar “excelente execução operacional, tanto em seu negócio existente de pagamentos quanto na construção de sua oferta bancária para pequenas e médias empresas.”
No entanto, até poucos meses atrás, o mercado ainda tinha dúvidas por conta da “baixa rentabilidade aparente; receios sobre o ambiente competitivo; possíveis mudanças regulatórias; e também sobre a reprecificação do negócio de antecipação de recebíveis – afetado pela subida do custo de captação.”
“Como possuíamos opiniões consideravelmente mais favoráveis sobre os diversos riscos enumerados, encontramo-nos ali em um cenário de assimetria de expectativas que o investidor fundamentalista tem especial prazer em se deparar,” diz a carta.
O ponto-chave desta divergência de percepção foi a rentabilidade verdadeira do negócio. “Víamos com frequência participantes do mercado apontando o baixo return on equity contábil da empresa como sintomático da baixa qualidade do business – várias análises enfatizavam números ao redor de 10%. Em seus cálculos, não faziam qualquer consideração em relação ao enorme ágio e, principalmente, ao excesso de capital que existiam no balanço”.
A Squadra disse que vinha há tempos se dedicando a análises de patrimônio regulatório: “Chegávamos, assim, a ‘retornos do negócio’ ordens de grandeza maiores.” A discrepância fez a gestora acreditar que os múltiplos implícitos nas cotações, que passaram a figurar entre os menores no universo de financials, eram “muito mais atraentes do que outros reputavam”.
Além de aumentar a posição, a gestora entendia que o management tinha a oportunidade de “aproveitar seus lucros correntes e vasto capital excedente para recomprar ações da Stone a mercado.” E não se decepcionou. Entre julho de 2024 e junho de 2025, a Stone investiu R$ 2,6 bilhões e recomprou “impressionantes” 13,5% de seu capital, disse a Squadra.
Na última divulgação de resultados, o CEO Pedro Zinner disse que estava trocando o indicador do guidance de médio prazo: de lucro nominal para lucro por ação – uma “métrica que melhor reflete o valor para seus acionistas,” segundo a carta.
Diante da valorização recente das ações, a Squadra reduziu a posição em Stone nos últimos meses, mas diz que a “atuação recente da administração merece registro.”
Já a Multiplan conseguiu superar a Stone e recomprou uma parcela ainda mais relevante do seu capital no último ano: investiu R$ 2 bilhões para recomprar 16% dos papéis com desconto sobre o preço de tela. “Mais importante, muito abaixo do valor intrínseco, tanto em nossa avaliação como, certamente, na da companhia.”
Isso foi possível por conta da saída do fundo de pensão canadense Ontario Teachers’ Pension Plan (OTPP), que estava na Multiplan desde 2006, fazendo parte de um acordo de acionistas.
Pelas cláusulas do contrato, o futuro comprador deveria aderir ao acordo de acionistas existente; e José Isaac Peres, fundador e co-controlador da empresa, detinha o direito de preferência para a aquisição.
Uma resolução CVM vedava a aquisição, por companhias abertas, de ações de sua emissão pertencentes ao acionista controlador, com a intenção de proteger o acionista minoritário de negociações de partes relacionadas pouco amigáveis por parte de controladores.
Para este caso em específico, contudo, disse a Squadra, “a norma não estava se revelando defensora dos interesses da sociedade anônima e dos minoritários.” (…) “A gestão da Multiplan, então, com um ineditismo digno de aplauso no mercado de capitais nacional, procurou assessores jurídicos para conseguir viabilizar uma transação a ser feita no melhor benefício da companhia.”
Em setembro, veio o anúncio: a aquisição da participação seria dividida entre Peres (19%) e a própria Multiplan (81%). Peres cedeu seu direito de preferência para que a própria empresa pudesse arrematar o maior pedaço em termos idênticos aos dele, o que foi referendado pelos acionistas em assembleia.
A Squadra voltou a investir na Multiplan no fim de 2024, quando o OTPP começou a sair do investimento num block trade na Bolsa.
Este ano, como a valorização do valor intrínseco pós-recompra não foi acompanhada pelas cotações em Bolsa, a gestora aumentou a alocação até atingir um percentual que só “havia registrado durante a crise financeira de 2008.”
